與市場看法不同，我們認為，公司19年是改革措施推出年，20年進入改革措施實質性落地年，精細化管理效應將逐步釋放。結合草根調研，前期普五批價回落與春節(jié)集中回款和發(fā)貨有關，當前批價正逐步走出底部，我們判斷在精細化管理驅動下，20年全年批價具備超預期提升潛力，估值折價將逐步改善。維持19年EPS 預測4.48元，略調整20-21年EPS預測至5.40和6.23元，目標價165元，對應20年30倍PE。建議關注春節(jié)密集調研反饋期的股價催化。

　　渠道反饋：經歷回款階段壓力測試，批價正逐步走出底部。近期草根調研反饋如下：

　　(1)批價觸底回升，渠道信心提振。五糧液批價12月度過壓力測試，站穩(wěn)900元以上，特別是1218后批價穩(wěn)定在910-920元區(qū)間，部分地區(qū)甚至小幅提升，與往年獎勵后小幅下跌不同，經銷商信心得到提振。

　　(2)廠商開門紅的同時，維護渠道良好生態(tài)。公司為維護經銷商利益，對強制打款政策有所放松，預計大商打款在30-50%，部分地區(qū)按月打款，目前已到貨20-30%，節(jié)前有望到貨40%，20年順利開局。與此同時，廠商個別經銷商對跨區(qū)串貨、擾亂秩序的現象處罰嚴厲。

　　挺價條件已具備，春節(jié)發(fā)貨期或為批價低位，全年批價水平具備超預期提升潛力。外部環(huán)境看，茅臺批價留予千元價格帶空間，五糧液采用挺價政策的環(huán)境寬松，具備挺價至千元價格帶的外部條件。內部管控上，公司20年規(guī)劃未設定過高的硬性增長目標，但對高質量增長要求更明顯，對價格紅線的管控空前加強，輔助以數字化系統(tǒng)，公司對認真做市場的經銷商給予支持，對串貨甩貨的經銷商以削減額度和罰款處理。因此我們認為春節(jié)前發(fā)貨期，是全年批價底部，隨著旺季動銷來臨，以及后期公司精細化管控落地，全年批價水平具備超預期提升潛力。

　　2020年系改革措施實質性落地年，精細化管理效應將釋放，高質量增長階段剛開啟。自17年五糧液“二次創(chuàng)業(yè)”以來，公司經營理念徹底變革，自上而下進入奮發(fā)進取的全新時代。改革行至19年，營銷組織扁平化改革、人員配置補齊、數字化系統(tǒng)上線。市場認為19年是改革落地年，我們反而認為19年是公司改革措施布局，2020年才是改革措施具體落地年份，需緊密跟蹤公司精細化管理措施的落地進展及效果。從目前情況看，公司更精準地調控發(fā)貨、營銷資源與獎懲機制，以提升市場價格與渠道利潤核心問題為目的，這將使順價空間放大，渠道生態(tài)持續(xù)正反饋，廠商關系進一步好轉。我們預計廠商博弈、批價倒掛難再出現，高質量增長的全新階段剛剛展開。

　　投資建議：批價逐漸走出底部區(qū)間，全年有望超市場預期，公司估值折價將明顯改善，關注春節(jié)密集調研反饋期的股價催化，重申強烈推薦。與市場看法不同，我們認為，公司19年是改革措施推出年，20年進入改革措施實質性落地年。結合草根調研，前期普五批價回落與春節(jié)集中回款和發(fā)貨有關，當前批價正逐步走出底部，我們判斷在精細化管理驅動下，20年全年批價具備提升潛力，估值折價將逐步改善。我們維持19年EPS預測4.48元，略調整20-21年EPS預測至5.40和6.23元(前次5.52和6.37元)，維持目標價165元，對應20年30倍PE。建議關注春節(jié)密集調研反饋期的股價催化。（文章來源：佳釀網）

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